近日，有色金屬期貨在老大(dà)哥滬銅的帶領下(xià)集體(tǐ)走強，文華有色闆塊指數已經六連陽。其中(zhōng)，滬銅飛升至逾兩年高點，滬鋁上行至22個月，滬鋅觸及五個月高點，滬鎳六連陽，滬錫升至九個月高位。 

有色金屬普遍上行更多是受宏觀邏輯推動嗎(ma)？當前主要金屬現實基本面表現如何？和宏觀預期背離(lí)了嗎(ma)？最近部分(fēn)金屬持續走強并不斷刷新階段性高位，強勢狀态能延續嗎(ma)？ 文華财經【機構會診】闆塊邀請有色金屬期貨專家爲您深入闡述。 

【機構會診】：今日有色金屬普遍上行，更多是受宏觀邏輯推動嗎(ma)？ 安糧期貨投資(zī)咨詢部 鍾遠：主導商(shāng)品波動的因素大(dà)緻可分(fēn)爲宏觀層面因素、基本面因素、資(zī)金情緒因素等，有色金屬闆塊全面近期全面上行，體(tǐ)現出兩點，一(yī)方面，全球庫存周期處在底部，新的波動周期來臨（盡管本輪周期屬于弱周期），中(zhōng)國持續性政策扶持和海外(wài)反複讨論的降息話(huà)題等等，本質上這屬于新周期層面的宏觀因素；另一(yī)方面，有色金屬盤面技術性完成收斂調整，市場資(zī)金也容易形成一(yī)緻性共振預期，何況還處在旺季窗口期。因此，從某種視角說，有色金屬上行的主導因素可以按照宏觀因素、資(zī)金情緒因素、基本面因素等來排列。 

國投安信期貨研究院高級研究員(yuán) 肖靜：以銅價做挂鈎，傳統有色金屬盤面價格波動與貴金屬之間的聯動短線相當明顯。以宏觀條線打開(kāi)，近期中(zhōng)美經濟指标與金價間的反向聯動暫時失效。月初除歐洲制造業PMI依然疲軟于預期外(wài)，中(zhōng)國、美國、全球摩根制造業PMI等多區域工(gōng)業活動指标都以回暖爲主；同時，美國就業數據穩健，潛在通脹仍有風險，經濟韌性下(xià)，市場已将美國年内首次降息預期有再調整到9月的傾向，且官方多有鷹派言論，但同期貴金屬漲幅與漲速擴大(dà)，内外(wài)聯動日日創高。有色金屬一(yī)方面受近期宏觀指标季節性回暖支持，另一(yī)方面也受貴金屬交投情緒影響，期貨市場與股票(piào)市場火(huǒ)熱追逐“資(zī)源”題材。由于有色金屬如銅冶煉、鉛鋅冶煉大(dà)多會有金銀等副産品産出，産成品角度也加深了兩個闆塊的聯動。 

徽商(shāng)期貨研究所有色金屬分(fēn)析師 王琪唯：近期有色金屬普遍上行，今日滬銅、滬鋁延續偏強走勢，受宏觀因素影響較強，内外(wài)均有一(yī)定的利多驅動。海外(wài)方面，美國3月非農就業數據超預期，就業市場仍然強勁，市場對美聯儲降息預期有所減弱，不過3月美國ISM制造業PMI超預期上升，回到擴張區間，市場對美國經濟基本面韌性的反應較強。國内方面，中(zhōng)國3月制造業PMI環比上升，企業生(shēng)産經營活動加快，經濟景氣水平回升，此外(wài)國内政策利好預期仍存，複蘇預期提振市場樂觀情緒。 

【機構會診】：當前主要金屬現實基本面表現如何？和宏觀預期背離(lí)了嗎(ma)？ 

安糧期貨投資(zī)咨詢部 鍾遠：當前銅鋁鎳等主要金屬的庫存在傳統累庫階段紛紛創下(xià)近3年來的新高，本身說明了基本面并未有多少靓麗的表現，金屬的聯袂上漲應是其他層面因素所緻，比如宏觀預期或其他短期沖擊擾動。 

國投安信期貨研究院高級研究員(yuán) 肖靜：宏觀指标向好确實支持有色金屬二季度早期“易漲難跌”的交易氣氛。不過，從海外(wài)降息情緒消化看，略不一(yī)緻，3月以前銅價的上漲海外(wài)機構解讀，是以聯儲二季度降息、銀根寬松預期支持經濟活動爲一(yī)主因的；但當下(xià)，降息時點常被推遲、降息頻(pín)次預期常被下(xià)調，但銅價仍在沖高，海外(wài)出現了美股、美債收益率、貴金屬同時上漲的情況，避險資(zī)産與風險資(zī)産共漲。因此需要摸清本輪不同尋常的交易主線。以銅爲例，多頭資(zī)金以暢談中(zhōng)長期需求、供應因素爲主，包括：AI大(dà)發展将引發發達經濟體(tǐ)電(diàn)力投資(zī)、印度與越南(nán)等新興經濟體(tǐ)在制造業端的新繁榮、中(zhōng)國以外(wài)銅需求是市場消費(fèi)上更重要的驅動以及銅礦的緊俏與低加工(gōng)費(fèi)環境等等。由于價格漲幅大(dà)，空頭相對安靜，實際盤面上清明節中(zhōng)倫銅上漲3%，滬銅周一(yī)開(kāi)盤并未直接跳高到7.6萬，且盤面增倉到57萬手高位，反映了國内供求基本面與宏觀指标、長期題材間更大(dà)的矛盾分(fēn)歧。從全球顯性庫存出發，目前庫存總量已基本達到60萬噸，高于去(qù)年同期15萬噸，去(qù)年年底低點僅25萬噸。同時，倘若海外(wài)需求強勁，迄今LME0-3月貼水幅度已達120美元，這與前兩年銅價沖高的現貨環境很不一(yī)緻。從消費(fèi)體(tǐ)量看，2023年印度與越南(nán)精銅消費(fèi)量約93萬噸級，中(zhōng)國約1410萬噸。在找到更具體(tǐ)地數據證據前，我(wǒ)們暫時對銅的分(fēn)析延續傳統、保守的框架，仍以中(zhōng)國供求基本面爲相對核心。目前銅、鋁、鋅等品種的沖高符合宏觀季節性指标的回暖節奏，但漲幅較大(dà)，超出供求基本面分(fēn)析。周一(yī)SMM國内銅社庫超過40萬噸級，較去(qù)年同期多出19.4萬噸；鋅社庫增至20.95萬噸；絕對量一(yī)直較低的鋁錠庫存拐點也未出現，今日在73.7萬噸，開(kāi)始高于去(qù)年同期。目前國内終端消費(fèi)，對有色高價的接受度較低。 

徽商(shāng)期貨研究所有色金屬分(fēn)析師 王琪唯：以銅鋁來看：銅的基本面現實表現一(yī)般但存邊際轉強預期，一(yī)季度國内電(diàn)解銅産量持穩偏高，春節後下(xià)遊需求有所恢複，但受高銅價影響，需求恢複偏緩，旺季表現暫不明顯、或将後置，目前SMM國内電(diàn)解銅社庫處于近四年同期偏高水平。不過銅精礦擾動持續，随銅精礦加工(gōng)費(fèi)持續下(xià)跌至低位，礦端趨緊向冶煉端的傳導逐步增強，二季度國内冶煉廠有減産及集中(zhōng)檢修預期，加之國内以舊(jiù)換新等政策利好仍支撐需求預期，基本面有邊際轉強預期，二季度是重要的驗證觀察期。鋁（電(diàn)解鋁）的現實基本面表現相對樂觀，雲南(nán)電(diàn)解鋁企業複産偏緩推進，當地水電(diàn)供應變動帶來後續複産的不确定性，短期供應壓力有限，春節後下(xià)遊需求逐步恢複、加工(gōng)企業開(kāi)工(gōng)率有所擡升，國内鋁錠社會庫存處于近年同期低位，4月有望步入去(qù)庫階段。 

【機構會診】：最近部分(fēn)金屬持續走強并不斷刷新階段性高位，強勢狀态能延續嗎(ma)？ 

安糧期貨投資(zī)咨詢部 鍾遠：應該說金屬的強勢在2405合約之前會維持，但不同金屬的性質表現不同，鎳、錫、及碳酸锂、工(gōng)業矽等屬于大(dà)級别的反彈，因爲他們在2021-2022年紛紛實現了自己的康波大(dà)泡沫高點（2016年以來的上漲結束），而銅、鋁、鉛等則屬于對康波高點進行再次測試，存在形成康波大(dà)泡沫的可能性的，此定位成上漲。至于說強勢狀态，以銅爲例，在觸及曆史高位後，行情性質上屬于戰略空頭而非多頭，換句話(huà)說，戰術多頭階段，戰略上卻是向空頭轉變。 

國投安信期貨研究院高級研究員(yuán) 肖靜：從三方有色金屬中(zhōng)間産品産量或開(kāi)工(gōng)率調研看，3月大(dà)部分(fēn)品種同比降幅較大(dà)。基本面條線看，市場認爲銅鋁鋅品種的庫存拐點終會出現，但需要注意價格已在相對高位。以銅爲例，市場也在期待二季度國内煉廠的檢修與減産。如果以一(yī)季度産量減産5-10%，初步認爲仍在較正常的産出範圍内。梳理SMM目前的檢修表，4月可能損失8.8萬噸粗銅産量，相對有限。常規檢修一(yī)般多在5、6月間、夏季高位季節爲主。從産業基本面出發，認爲強勢難以延續，高位風險越來越大(dà)。溢價題材冷靜後，仍傾向有色金屬價格将繼續圍繞基本面供求震蕩波動。 

徽商(shāng)期貨研究所有色金屬分(fēn)析師 王琪唯：銅：受到宏觀樂觀情緒及供應擾動、基本面邊際轉強預期的驅動，市場交易預期邏輯，近期銅價偏強震蕩，中(zhōng)長期重心仍有望上移，不過短期需警惕高位波動風險，一(yī)方面美國經濟及就業顯示韌性，通脹預計仍具有粘性，美聯儲部分(fēn)官員(yuán)釋放(fàng)不急于降息的觀點，市場對美聯儲降息預期的博弈仍可能帶來宏觀層面的階段性壓力；另一(yī)方面，下(xià)遊對高銅價接受度不足，需求恢複存在不及預期的可能，國内電(diàn)解銅社庫居高。上述因素可能限制短期銅價進一(yī)步向上空間。 

鋁：鋁價近期走強受到宏微觀層面一(yī)定程度的共振帶動。國内供需雙增，4月有望看到國内鋁錠社庫進入去(qù)庫階段，基本面表現相對樂觀，鋁價整體(tǐ)以偏強震蕩思路對待，不過目前高位向上空間需要得到需求的進一(yī)步驗證及國内鋁錠去(qù)庫持續性确認的進一(yī)步驅動，短期海外(wài)宏觀情緒波動及高鋁價對下(xià)遊需求的抑制可能帶來一(yī)定的上行阻力，中(zhōng)長期還需關注雲南(nán)電(diàn)解鋁複産情況。

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